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Carta del Gestor · Juan Manuel Mazo | Mayo 2014

Mercados & Gestión |

Juan Manuel Mazo, gestor de Maral Macro

El pasado mes de Mayo, Maral Macro obtuvo una rentabilidad de -0,40% con una volatilidad de 1,97%, lo que supone un resultado YTD de -0,58%, que compara favorablemente con el -0,65% YTD del HFRX Macro.

Con respecto a los datos más relevantes  de actividad conocidos durante el mes de mayo:

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De los datos conocidos en el mes:

En la Eurozona, el último dato de crecimiento del PIB ha vuelto a situarse por debajo de las expectativas de los analistas quedándose en el 0,2% trimestral, lo que supone el 0,9% interanual. De estos datos destaca que todos los países excepto Alemania han publicado datos inferiores al consenso. Por ejemplo Francia registró un crecimiento trimestral del 0%, Italia del -0,1%, Portugal del -0,7%, Holanda el -1,4%. Alemania por su parte registró en el primer trimestre un crecimiento del 0,8%.

Por lo que respecta a España, el crecimiento del PIB se situó en el 0,5% interanual en el primer trimestre. Si hacemos un desglose de este crecimiento vemos que la partida que más contribuyó a esta cifra positiva corresponde al gasto público, mientras que la parte demanda exterior ha frenado su comportamiento positivo y ya vuelve a restar 0,2% a la cifra total. Como se observa en el gráfico adjunto, el gasto público crece en el primer trimestre un 4,4%, posiblemente derivado del maquillaje de las cuentas públicas para “cuadrar” el déficit el año anterior.

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En Estados Unidos, también se publicó el dato en mayo del PIB con un retroceso en el crecimiento trimestral del -1,0% anualizado muy por debajo de las estimaciones del 3% de comienzos de año y del 0,1% de la primera estimación publicada. Esta caída se debe fundamentalmente a un retroceso en las exportaciones, una caída en los inventarios, en  la inversión no residencial y del gasto público.

En Asia, Japón continúa con su deterioro de la balanza comercial y de la actividad económica y los datos publicados siguen siendo decepcionantes. La balanza por cuenta corriente ha vuelto este mes a marcar record negativo desde que existen datos, y la producción industrial y el consumo se están resintiendo, como demuestran los datos de confianza del consumidor. El dato más destacado ha sido el de ventas minoristas, con una caída mensual del 13,7%, una vez se ha descontado el efecto de adelanto de consumo por la subida de impuestos del mes anterior, lo que deja la tasa interanual en el -4,4%.

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En China, los datos más importantes de producción industrial y ventas minoristas se han situado por debajo de las expectativas de mercado, confirmando la desaceleración adelantada por los PMI que se sitúan muy cerca o por debajo del límite de 50.

Por último, también se han publicado los datos de comercio mundial del mes de marzo, que registra una caída del 0,5%, lo que representa el mayor retroceso desde mayo de 2009, destacando la caída de Asia y reavivando los temores a una desaceleración en estos países.

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Adicionalmente a los datos que se publican con mayor o menor periodicidad, me gustaría compartir con uds. 4 asuntos que me preocupan y que considero de enorme importancia:

1.- Deflación, ECB y Política monetaria. ¿Por qué baja el crédito?

Parece que el nuevo monstruo a combatir es la baja inflación (todavía no hay crecimiento negativo de los precios), y  hay que hacer todo lo posible para evitarla. A mí me parece que la baja inflación es algo positivo para las familias, es decir, para la gente, y posiblemente no sea tan bueno para los agentes superendeudados (Estados), pero es lógico que en un proceso de desendeudamiento y purga de los anteriores excesos, nos encontremos con un periodo de baja inflación, que por otra parte hace menos doloroso el ajuste necesario de los salarios. Si además de bajar los salarios nos encontráramos con altas tasas de inflación, ¿qué pasaría en la calle? Pues bien, el consenso general es que hay que hacer que suba la inflación para favorecer el despilfarro público y castigar al ya muy castigado sector de las familias.

Por otra parte, la política monetaria se ha convertido en el único instrumento de política económica, propiciado por los políticos que no quieren tomar medidas impopulares, y “los mercados” demandan cada vez más de una medicina inútil para solucionar problemas estructurales de otra índole.

Se trata también de que el crédito suba de todas las formas posibles, pero,… ¿no estamos aquí por un exceso de crédito? El sector privado de la economía, familias y empresas no quieren tener tanta deuda en sus Balances. Adicionalmente y menos comentado, el escaso crecimiento del crédito al sector privado y el enorme aumento de las carteras de deuda pública por parte de los bancos, tiene mucho que ver con el capital regulatorio exigido por Basilea 3 a los distintos activos financieros, mucho más gravoso para el crédito privado, fomentando así el crédito a los Estados y penalizando el crédito al sector privado. Luego, hay motivos de demanda y de oferta que explican la dinámica de las variables de crédito que nada tienen que ver con si los tipos están al 0,25 o al 0,10, y que no van a variar con medidas extravagantes como poner los tipos negativos, que sólo va a tener un efecto en la remuneración a los ahorradores.

Para la reunión de este jueves preveo que baje el tipo de intervención y depósito (tipo negativo), y proponga una financiación bancaria a largo plazo condicionada a que llegue al sector privado, en línea con lo hecho por el Banco de Inglaterra. No espero un QE porque no creo que vaya a comprar Deuda Pública (incluso en su boletín mensual habla de burbuja en el mercado de deuda pública) ni deuda privada, porque no hay un mercado de ABS suficientemente desarrollado.

2.-Elecciones europeas, impacto en el futuro de la UE

En mi opinión, los resultados de las elecciones europeas complican enormemente la gestión y gobernabilidad de la Unión europea. Los resultados en Francia, Reino Unido, Grecia, Austria, Dinamarca, Finlandia y en menor medida en España y Portugal, suponen un vuelco espectacular en el panorama político interno, no a mejor, que al menos debería traducirse en una mayor prima de riesgo en los activos de deuda y renta variable. Especialmente preocupantes son los resultados en Francia y Reino Unido, donde los partidos antieuropeos han alcanzado por primera vez en la historia la mayoría. En el próximo Parlamento europeo, un tercio de los asientos estarán ocupados por partidos decididamente antieuropeos. Sin embargo, el lunes 26 y con la mitad de volumen de un día normal, los mercados de renta variable de Europa y EEUU rompían los máximos anuales en lo que parece la dinámica de los últimos tiempos, cuanto peor, mejor, porque así los Bancos Centrales seguirán inyectando liquidez sin freno.

3.- Beneficios empresariales

En el dato revisado de PIB en EEUU, publicado el pasado 29 de Mayo, en el que se anunciaba un -1% anualizado, pasó desapercibido un dato que no ha sido muy comentado. Los beneficios empresariales habían CAÍDO un 9% en el primer trimestre (http://www.bea.gov/newsreleases/national/gdp/gdpnewsrelease.htm). Además durante el mes de Mayo, las previsiones de beneficios para Europa se han reducido a un crecimiento del 2% para este año (empezamos con un +17% a finales del año pasado). Desde estas líneas, ya he comentado en varias ocasiones como esto lleva pasando desde el 2012 y cómo el mercado parece tener una fe infinita en la inminente recuperación (o una fe infinita en los Bancos Centrales).

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4.- Volatilidad y complacencia

El nivel de volatilidad en todos los activos está en mínimos de los últimos 7 años y en niveles alcanzados justo antes del estallido de la crisis financiera en 2007.

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Un saludo y buen mes a todos,

Juan Manuel Mazo, gestor de Maral Macro [+info].

Twitter: @JuanMMazo

Descargue la Carta Mensual en [pdf]

Anexo I · Tabla Macro

 

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Anexo II · Resumen mercados

 

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