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Carta del Gestor · Juan Manuel Mazo | Abril 2014

Mercados & Gestión |

Juan Manuel Mazo, gestor de Maral Macro
El pasado mes de Abril, Maral Macro obtuvo una rentabilidad de -0,65% con una volatilidad de 2,38%, lo que supone un resultado YTD de -0,18%, que compara favorablemente con el -1,59% YTD del HFRX Macro.

Con respecto a los datos más relevantes  de actividad conocidos durante el mes de abril:

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En la Eurozona, el último dato de inflación se ha situado en el 0,7% interanual desde el 0,5% del mes anterior, lo que permite al BCE retrasar medidas adicionales de estímulo monetario. En mi opinión, un QE con los tipos tan bajos como están, no sería especialmente efectivo. Parecería más indicado, ya que lo que se quiere es depreciar el euro, intervenir en el mercado de divisas.

Por lo que respecta a España, el crecimiento del PIB del primer trimestre se sitúa en el 0,6% interanual, aunque el INE no ofrece el desglose en la primera estimación. Es cierto que se aprecian mejoras en algunos indicadores como ventas de vehículos, turismo, empleo, etc., pero: (¿por qué se hablará del 100% cuando estamos en el 132% de Deuda sobre PIB?)

 

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En Estados Unidos, el dato más importante publicado ha sido la primera estimación del PIB del primer trimestre del año 2014. El crecimiento trimestral anualizado se ha situado en el 0,1%, muy por debajo de las estimaciones de los analistas que esperaban un 1,2%, (hay que recordar que Goldman Sachs hace sólo 4 meses esperaba un crecimiento del 3,5%), y en el que todas las rúbricas han registrado crecimientos negativos a excepción del consumo privado que sube como consecuencia del gasto en energía para calefacción y de los gastos sanitarios derivados del Obamacare (difícilmente identificables con incremento del gasto derivado de una mejora económica). No me extrañaría ver revisiones posteriores con signo negativo. En el momento de escribir esta líneas sale el dato de empleo con una reducción de la tasa de paro hasta el 6,3% y el mercado de bonos se marca un rally no visto en varios meses???

En Asia, Japón, gracias al famoso “Abenomics”, consigue situar en máximo su déficit comercial, presenta déficit corriente por primera vez en 34 años y además reduce los salarios por noveno mes consecutivo. La tasa de inflación se sitúa en el 1,6%, lo que supone el mayor empobrecimiento de las familias japonesas en los últimos 5 años. ¡¡ Bien por el Tontonomics!!

 

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En China, continúa la desaceleración económica y todos los índices de actividad apuntan a  una reducción en su ritmo de crecimiento. Así el último dato de PMI manufacturero se sitúa en el 48,1, por debajo de las expectativas de los analistas y del nivel de 50. Sigue depreciándose el yuan, lo que incrementa la posibilidad de deflación en el resto del mundo. Adjunto evolución del yuan en los últimos meses.

 

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Mercados

Por lo que se refiere al comportamiento de los mercados durante el mes de abril, yo definiría la actuación de los mismos como que NO HAY NINGUNA PERCEPCION DE RIESGO.  Prácticamente todos los activos cotizan como si no hubiera riesgos, cada corrección es seguida de subidas verticales, que descuentan escenarios idílicos en los que no hay margen para el error, pero lo cierto es que:

  • Hay riesgos geopolíticos: No me detendré mucho aquí. Europa, Norte de África, Oriente medio, China – Japón.
  • Cuentas públicas: Hay riesgos, ya materializados en algunos países, de descontrol del gasto público y de crecimiento adicional del ratio Deuda/PIB. Esto supone un incuestionable empeoramiento del perfil crediticio de los emisores soberanos.
  • Consecuencias envejecimiento: No es un riesgo en términos probabilísticos, es una certeza que el envejecimiento poblacional de Occidente, Japón, Rusia y China va a suponer un empeoramiento importante de las finanzas públicas y/o una pérdida de derechos económicos de los ciudadanos, tanto más importante cuanto más generoso sea el Estado del bienestar (ya está pasando y sino véase déficit de la Seguridad Social en España: Ingresos 75.420, gastos:120.887 déficit: 45.467millones de €)
  • Beneficios empresariales: Todo lo anterior y el proceso de desapalancamiento privado, condiciona un escenario de crecimiento muy pobre, que lleva ocurriendo durante los últimos 4 años, por lo que hay riesgos para los beneficios empresariales, que se llevan poniendo de manifiesto los pasados 2 años. Me sigue sorprendiendo como el mercado es capaz de tragarse sin pestañear las previsiones de beneficios vertidas por el “sell side” (léase bancos de inversión), que sistemáticamente y sin faltar ningún año, sobreestiman los beneficios de manera apreciable. Así en USA para 2012 se estimaba 9% y fue 5%, en 2013 se estimaba 8 y fue 6,5%, para este año se estimaba 11% y será en torno a 6%. En Europa ha sido todavía más sangrante, para 2012 se estimaba 10% y fue -3,6%, para 2013 se estimaba 10% y fue -2,2%, y para 2014 se estimaba 17% y ya vamos por 4,0%. Y en este periodo las bolsas han subido un 50%. Adjunto gráficos para Stoxx-600 y MSCI US.

 

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  • China: También veo riesgos de una deceleración más acusada, ya comentada desde 2012 en estas páginas. Según algunos autores su ratio total de Deuda/PIB sería similar a la de EEUU, en torno a 360%, acumulada especialmente desde 2008.
  • Leverage: No parece que se haya reducido deuda, … Se pasa de 70 trillones a 100 trillones. El
    aumento de deuda (“leverage”), supone una posición más débil ante cualquier “shock”.8

 

Por último y para mí el más peligroso para los mercados, hay riesgo de pérdida de credibilidad de los Bancos Centrales, ante la evidencia de unas políticas equivocadas para solucionar los problemas estructurales derivados de la globalización, tecnología y envejecimiento de la población.

Finalmente les adjunto un link a una entrevista a William White, ex “chief economist” del Banco Internacional de Pagos de Basilea y que fue de los pocos economistas de los Bancos Centrales, por no decir el único, que alertó de la burbuja inmobiliaria en 2006 y que hoy dice:

(http://www.fuw.ch/article/i-see-speculative-bubbles-like-in-2007/)

Por lo que se refiere al posicionamiento del Fondo seguimos apostando por una corrección importante de los mercados de Renta variable y por una apreciación del dólar, especialmente ante el euro.

Un saludo y buen mes a todos,

Juan Manuel Mazo, gestor de Maral Macro [+info].

Twitter: @JuanMMazo

Descargas:

Carta del Gestor · Juan Manuel Mazo | Abril 2014

Ficha AGF – Maral Macro Fund | Abril 2014

Ficha Maral Macro FI | Abril 2014

 

Anexo I · Tabla Macro

anex1

Anexo II · Resumen mercados

anexo2